除了关税政策，特朗普的减税、能源政策和可能持续的科技封锁将对中国造成一定影响，但或许程度相对温和

　　文|沈建光 樊磊 姜传钺

　　美国共和党总统候选人特朗普以压倒性优势赢得美国大选并且帮助共和党同时拿下参众两院，可谓强势归来。金融市场对特朗普在竞选期间提出的多项政策主张，如大范围加征关税、进一步减税等也有所反应。

　　大选结果出炉之后，美元指数创出一年多以来新高，人民币汇率则承压下行，中国股票市场的反弹也受到压制。面对特朗普回归，中国应该如何应对？

　　笔者在此前的文章中指出，特朗普的政策主张存在五大内生矛盾，包括加征关税扰乱供应链，不利于提振美国制造业；关税、减税等政策引发通胀上行；赤字扩张可能影响美国宏观稳定；美国优先削弱美国的国际领导地位；驱逐移民扩大美国分裂。

　　在这种情况下，笔者以为特朗普对中国的一些极端政策，例如对所有中国产品加征60%关税的政策未必能够完全落地。如前文所述，在全球供应链高度一体化的情况下，大幅加征关税会冲击美国本土制造业。此外，美国的通胀压力也会制约特朗普政府的政策空间。

　　更有可能的场景是中美通过贸易谈判来弥合双方的分歧。即使特朗普加征关税，时间节点也可能偏晚，加征的范围与税率都明显低于竞选时期的主张。

　　实际上，2016年特朗普竞选时期就宣称对中国产品加征45%的关税，但是最终落地平均关税水平是15.5%，有一些产品继续维持了零税率。特朗普2017年还威胁对墨西哥制造但是瞄准美国市场的德国和日本汽车公司加征35%的关税，最后也没有落地。

　　极端情况对中国的影响

　　当然，在极端情况下，特朗普的关税政策和取消“永久正常贸易关系”等措施短期对中国的总需求可能有相当冲击；即使如此，从中期而言，伴随着中国出口部门的灵活调整，冲击影响会明显弱化。

　　特朗普的极端主张包括对中国所有出口产品征收高达60%的关税，取消中国“永久正常贸易关系待遇”，并逐步停止从中国进口必需品。此外，他还计划阻止中国购买美国房产和各类产业；即使是中国汽车制造商在墨西哥生产并出口到美国的汽车，也要征收高额关税。

　　如果包含从中国香港的转口，2023年中国对美国出口占GDP（国内生产总值）比重约3.2%；综合考虑加工贸易进口同步减少、汇率贬值对冲，以及溢出效应等多方面因素的影响，笔者估计如果美国关税完全落地或取消“永久正常贸易关系待遇”，对中国总需求的冲击可能超出2018年的水平。

　　2018年，在美国仅仅对部分中国产品加征相对温和的关税的情况下，中国出口增速从2018年前三季度的10%以上迅速降至2019年的零增长附近。与此同时，美国占中国出口比重也从2018年的19.2%大幅降至2019年的16.8%。实际上，部分受到中美贸易摩擦的影响，2018年上半年中国GDP增速保持在6.9%，2019年下半年则降至5.9%，回落幅度达到1个百分点。

　　不过，从中长期看，行政手段相对市场力量的较量并不占优；出口部门是中国最具灵活性、市场化程度最高的部门，可以通过多种方式应对关税壁垒。

　　一方面，在政策的支持下，中国企业加大出海力度，实现全球布局，绕开美国壁垒。例如，近些年中国对东盟的直接投资显著上升。2023年中国对东盟的直接投资高达251.2亿美元，达到历史新高。越南的表现尤其引人瞩目。中美贸易和新冠疫情强化了外商投资持续流入越南的趋势，2023年越南FDI（跨境直接投资）注册资本为185亿美元，创历史最高水平。除了日韩投资之外；中国诸多制造业企业也将越南作为躲避美国关税、转移生产的首选目的地。从出口产品结构来看，中国中间产品的出口份额持续上升，也在一定程度上反映出中国企业全球化布局的影响。

　　另一方面，中国出口企业也通过产业升级、贴牌转口等方式继续维持自身的市场份额。笔者注意到，被认为最容易实现产业链转移的劳动密集型产品，在中国的出口份额中也并未明显下滑。一线的反馈显示，即使是服装、鞋子等传统行业，单个产品的附加值都在明显上升。

　　从较长期的数据来看，中国经济的开放度并未因为美国关税的影响而下降；2023年中国货物和服务出口占GDP的比重甚至高于2018年。中国商品在全球出口市场的份额也同样较2018年有所增长，反映出口部门保持了强劲竞争力。从出口结构看，东盟替代美国和欧盟成为中国第一大贸易伙伴。即使从中美贸易来看，2023年中国商品占美国进口市场的份额较2018年确实有所下降，但绝对规模仍然超出2018年的水平；从中国对美国的贸易顺差来看，2023年的3361亿美元也高于2018年的3233亿美元。

　　其他政策对中国的影响

　　除了关税政策，特朗普的减税、能源政策和可能继续持续的科技封锁也可能对中国造成一定影响，但程度相对温和。

　　首先，特朗普的减税政策可能在短期提振美元，可能在一定程度上造成中国本币贬值和资本外流的压力，影响投资和消费。

　　资金流出和风险偏好下降可能导致国内股票、地产等资产价格等承压，通过财富效应制约消费增长；而美国真实利率上行可能吸引更多资本，中国外商直接投资下降、对外直接投资上升的趋势可能有所强化。

　　其次，特朗普主张加快美国石油天然气开采进程并取消拜登政府对清洁能源的补贴，可能降低原油价格，压低中国CPI（消费者价格指数）。

　　特朗普认为美国通胀主要受到能源价格的影响，因而要扩大国内能源生产，鼓励化石燃料使用，并实现美国通胀回落。考虑到“页岩油革命”之后，美国已经是世界最大的原油生产国，特朗普政策对全球原油市场的影响不容忽视。对中国的CPI而言，原油是除了食品之外对CPI影响最大的单一商品。如果原油价格下跌，不仅仅与原油相关的CPI交通、通讯分项会有下行压力，油价还会通过投入产出关系和通胀预期影响中国核心CPI的价格。

　　最后，特朗普可能会继续推行拜登政府的“小院高墙”战略，限制美国的高科技产品和技术流入中国，不利于中国的产业升级。

　　实际上，在特朗普第一任期上，对中国的高科技产品和技术的管制就已经明显加强。例如，2018年，美国就修订了《出口管制改革法案》，进一步强化了美国商务部以“安全”名义对美国出口实施管制的权限，美国商务部据此将更多中国科技企业纳入“实体清单”，强化对科技产品和技术出口的审查力度。2020年5月美国出台“外国直接产品”规则，直接指向美国之外的其他国家和地区的半导体公司，禁止这些公司利用源自美国的十六类技术及软件的设备和产品，出口给“实体清单”上的企业。拜登政府提出的“小院高墙”战略实际上是对特朗普政策的进一步优化和加强。

　　考虑到中美战略竞争的大背景，特朗普政府可能继续继承拜登政府的政策。而且，不排除管制范围进一步扩大的可能。

　　中国如何应对

　　笔者以为，面对特朗普政府归来对中国的短期冲击，一方面中国应该适当增加从美国的进口，争取贸易谈判化解双方分歧；另一方面，中国需要加大逆周期调节力度，特别是加大财政刺激力度稳定总需求。中长期而言，中国更需要集中精力做好自己的事情，扩大开放，推动改革，提升综合国力。这才是对于特朗普归来的最好回应。

　　在中美第一阶段贸易协议中，中方同意从美国增加农产品、能源和制成品的进口，后来因为疫情冲击，协议并未有效执行。中方可以通过国有企业增加对美采购等方式，增加对美国的进口，缓解中美贸易不平衡的压力。与此同时，中国应该争取与美国谈判解决贸易方面的分歧，最大程度降低美国加征关税的范围和幅度。

　　此外，外部的不确定性和通缩压力也意味着国内逆周期调剂的政策仍需加强。考虑到汇率贬值已经约束货币政策放松的空间，财政政策需要在稳增长中发挥更大的作用。已经推出的总额12万亿元地方债务置换安排取得了良好的效果，不仅仅金融和财政风险下降，地方政府现金流改善还可以通过偿还企业欠款和补发公务员工资的方式改善企业的经营状况和居民的可支配收入，推动需求回升，市场信心也有所改善。

　　但是当下财政刺激的力度仍有不足，2025年一般公共预算进一步扩大赤字、扩大专项债和特别国债的发行规模仍然是必要的。此外，与财政刺激的规模相比，财政刺激的投向可能更加重要，除了继续扩大“以旧换新”支持消费品和设备更新，更大力度提升低收入人群补贴，乃至大范围发放消费券直接刺激消费，都应该是应对特朗普冲击的后备选项。

　　中期而言，面对外部压力，中国可以在四个层次上加以应对：

　　首先，应该坚持自由贸易的取向，继续推动中国和其他国家的经贸往来，为美国市场空间缩小之后出口部门的调整创造便利条件。对中国出口企业开拓新市场可能面对的一些风险，财政部门可以在符合国际规则的情况下，通过对出口信保实施补贴等措施适当帮助企业分担成本。

　　其次，应该继续加大支持中国企业全球布局。即使在美国对华采取极端措施的情况下，美国对所有国家产品同时加征关税的可能性也比较低。海外布局有利于中国企业降低风险。一个值得关注的问题是需要改革对地方政府的考核机制，从GDP转向GNP（国民生产总值）。中国海外投资的回报和外派中国公民的工资都算作GNP，而不算作GDP。

　　第三，鉴于全球贸易自由化的重点正在从货物转向服务和投资和数字贸易、从关税等“边境措施”转向公平竞争等“境内制度要求”，中国应该积极参与新一代经贸协定（如CPTPP）的谈判，以开放促改革，推动国内扩大投资准入、增加服务业开放、所有制竞争中性等体制改革，并加快发展数字经济。这些改革的进展，不仅会使得贸易部门更好地参与国际分工，也会提升中国整体经济竞争力。

　　最后，在2024年中国货物贸易盈余即将创出历史新高、贸易盈余占GDP比重反弹之际，中国还需要推动收入分配改革、完善社保制度、提振内需和消费、降低过剩储蓄。在房地产部门经历深度调整之后、找到经济新引擎既有利于中国经济增长，也有利于中国经济实现对外部的“再平衡”。

　　（作者沈建光为京东集团首席经济学家，樊磊为研究总监，姜传钺为宏观研究员；编辑：王延春）

　　来源：金十数据

　　按道理来说，欧佩克现在就要进行12月会议的准备工作了，但一些成员透露，他们现在连会议邀请都还没收到……

　　欧佩克+代表们表示，他们预计下个月关于恢复石油产量的计划会议将是线上会议，而不是像最初计划的那样在维也纳总部举行。

　　一些成员表示，他们尚未收到联盟面对面集会的邀请，该联盟尚未开始在12月1日于其秘书处召开的典型后勤准备工作。这些代表要求不透露身份，因为会谈是私密的。

　　此次集会将受到密切关注，因为包括花旗集团和摩根大通在内的市场观察人士怀疑欧佩克+明年是否会继续增产。他们警告说，即将到来的供应过剩已经将原油价格推向每桶60美元，如果该组织增产，价格可能会进一步下跌。

　　如果这一消息得到确认，这将是沙特和俄罗斯领导的欧佩克+集团第三次将最初计划在维也纳举行的会议改为线上会议。

　　尽管如此，在该联盟6月份的上次会议上，沙特在最后一刻向目前参与减产的其他七个成员发出了邀请，要求他们在利雅得的丽思卡尔顿酒店集会。这次仍然有可能出现类似的意外情况。

　　消息人士和分析师称，欧佩克+在12月会议上的石油政策回旋余地很小：由于需求疲弱，增产将存在风险，且由于一些成员国希望增产，因此难以深化减产。

　　早些时候，据三位熟悉讨论情况的欧佩克+消息人士称，由于全球石油需求疲软，欧佩克+在12月1日举行会议时可能会再次推迟增产。

　　欧佩克+已经两次推迟了其逐步恢复减产计划的启动时间，部长们上一次搁置增产一个月是在11月3日的会议上，这意味着欧佩克+将在明年1月份开始每月分批恢复220万桶/日的产量。

　　麦格理的分析师表示，鉴于季节性需求疲软，欧佩克+在2025年上半年增加产量的前景看起来并不乐观，此外，深化减产的可能性也不大，因为几个欧佩克+成员国正在推动增加而不是减少产量，主要代表就是阿联酋，它认为自己的产量长期以来一直保持在每日约300万桶的水平，远远低于其产能。

　　欧佩克+的消息人士说，阿联酋已经争取到了2025年的增产配额，任何推迟增产的行动都需要解决这个问题。伊拉克也一直在推动增加配额。

　　麦格理的Walt Chancellor说：“我们认为，最终可能需要更大幅度的减产来支撑明年的油价，这可能会让人难以接受。”

　　在亚洲的需求疲软和美国供应增加的背景下，布伦特原油期货价格自7月初以来已下跌15%。每桶约75美元的价格对于沙特和其他许多欧佩克成员来说都太低，不足以支付政府支出。国际货币基金组织（IMF）估计，利雅得需要油价接近每桶100美元才能支付其雄心勃勃的转型计划。

　　卓创资讯瓦豆油分析师张兰兰

　　【导语】11月国际市场多空交织，特朗普政府或取消生物燃料政策及提高关税带来的影响比较明显，期间令国内豆油一度刷新年内新高；但随后因美国生物燃料政策的不确定性及中巴签订重大贸易协议令豆油冲高回落，预计对12月上旬之前的市场依然有明显影响。当前国际宏观环境向好且国内12月处在传统春节备货期，利多豆油市场走高，整体看，预计12月市场或先跌后涨。

　　11月国内豆油冲高回落

　　11月国内豆油现货价格冲高回落。截至11月28日，国内一级豆油价格8289元/吨，较上月底回落321元/吨，跌幅3.73%。其中年内全国均价最高点出现在本月初，数值为9028元/吨，之后市场受到国际偏空消息影响冲高回落，月下旬达到月内最低点8273元/吨。本月国内外多空消息交织，其中巴西大豆产区天气好转、中巴签订重大贸易协议影响及市场担忧特朗普政府可能取消生物燃料行业的税收抵免政策，拖累豆油走势；国内部分油厂大豆衔接不畅导致豆油提货紧张、贸易关系的不确定性及马来西亚棕榈油产量预期降低限制了跌幅。

　　国际消息多空交织  豆油先涨后跌

　　从美国植物油生物柴油原料用量情况来看，2023年豆油使用量占总植物油数量的64.20%，其他植物油占比35.80%，美国生物燃料政策对豆油影响较大。

　　特朗普政府效应令豆油冲高回落：当地时间11月6日，美选落地，特朗普获胜，因特朗普许诺对大多数外国商品征收10%-20%的“全球基准关税”，并对所有中国商品征收60%的关税，市场担忧中美贸易关系趋紧影响后期大豆供应，或造成豆油供应紧张，进而利多豆油，带动国内现货明显提升，于11月8日国内现货市场刷新年内高点。

　　但11月下旬，市场开始担忧生物燃料需求前景，因特朗普政府可能取消生物燃料行业的税收抵免政策，进而不利于豆油消费，给予豆油市场下行压力。从美国植物油生物柴油原料用量情况来看，2023年豆油使用量占总植物油数量的64.20%，其他植物油占比35.80%，美国生物燃料政策对豆油影响较大。

　　整体看，11月国际市场消息对豆油的影响由利多转偏空，国内豆油市场冲高回落。

　　中巴签订重大贸易协议对豆油偏空：自2018年美国对中国发起贸易调查后，巴西就取代了美国，成为中国头号大豆供应国。11月20日中国和巴西两国最高领导人签订重大农业贸易协议，不利于美国大豆需求，从而令国际大豆及豆油应声回落，进而带动国内市场下滑。

　　油厂原料库存下降  限制豆油跌幅

　　11月国内部分沿海油厂因大豆卸船延迟，原料衔接不畅，导致大豆供应出现暂时紧张，从而令局部区域油厂开工水平受限，豆油产出量不多，出现排队提货现象，该阶段对国内豆油有支撑，部分市场挺价意愿增强。但随着后期原料紧张问题得到缓解，多数油厂开工情况基本恢复正常且开工负荷有所走高，豆油产出量增加，除个别地区限量发货外，整体供应相对充裕，从而不利于豆油挺价。整体看11月国内油厂大豆库存回落，截至11月22日当周，最新数据为500.2万吨，相比10月底降低45.1万吨；11月油厂压榨大豆开工负荷率57.75%，较10月提高3.46个百分点；11月豆油产量为147.22万吨，较10月增加4.22万吨。

　　预计12月豆油或先跌后涨

　　国际市场，据CME“美联储观察”，美联储到12月维持当前利率不变的概率为37.2%，累计降息25个基点的概率为62.8%；到明年1月维持当前利率不变的概率为28.4%，累计降息25个基点的概率为56.8%，累计降息50个基点的概率为14.8%。可以看出，国际金融环境依然有利于大宗商品价格走高，豆油将受到大环境支撑向好整理。但因中国和巴西签订重大贸易协议，且特朗普政府令中美贸易关系存在较大不确定性，国际大豆价格下滑压力大，因此豆油有来自成本端的偏空影响。另外，特朗普政府可能取消生物燃料行业的税收抵免政策，令市场担忧美国生物燃料未来前景，或在一定程度降低对豆油的需求，给予市场价格下行压力。

　　国内市场，12月上旬，随着国内油厂原料大豆供应紧张的问题解决后，国内油厂开工负荷走高，豆油供应逐步增加。因当前下游用户普遍观望居多，刚需为主，成交清淡，在供应量增加的情况下，不利于豆油走高。12月中下旬，传统春节备货逐步启动，市场有补库需求，在一定程度将给予豆油上涨驱动。

　　综上看，市场对于中美贸易关系及美国生物燃料政策的不确定性担忧情绪浓，豆油市场回落压力大；但宏观大环境及国内春节备货需求来看，利多豆油市场走高，预计12月国内豆油市场或呈现先跌后涨的走势。